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　　從2017年一季報(bào)看，面板行業(yè)的同比業(yè)績十分可觀。其中，京東方A一季報(bào)凈利潤24.1億元，同比增長21.27倍；深天馬A一季報(bào)凈利潤為2.25億元，同比增長1.47倍；TCL集團(tuán)一季報(bào)凈利潤4.48億元，同比增長0．71倍。對于深天馬，雖然公司凈利潤表現(xiàn)較好，但市場看法分歧較大。鑒于公司所處行業(yè)增長明顯，公司估值相對合理，可關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會。

　　1、公司主營有前途，業(yè)績有保障

　　深天馬A主營液晶顯示屏及液晶顯示屏模塊，隨著公司戰(zhàn)略布局的逐步落地，公司的業(yè)務(wù)產(chǎn)品將覆蓋AMOLED、LTPS、a－si、TN／STN等各類顯示屏。公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于各類消費(fèi)電子產(chǎn)品、專顯等。隨著智能手機(jī)不斷升，物聯(lián)網(wǎng)、新能源汽車等行業(yè)崛起和智能化變革，加之AR／VR、智能可穿戴等新興市場的迅速發(fā)展，為公司產(chǎn)品帶來了挑戰(zhàn)和機(jī)遇。

　　公司于4月25日發(fā)布一季度業(yè)績報(bào)告，一季度凈利潤為2.25億元，同比增長147％。主因?yàn)椋海?）公司通過提高顯示產(chǎn)品分辨率、應(yīng)用In－cell／On－cell、窄邊框和廣視角等技術(shù)，持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，提高產(chǎn)品附加值；（2）公司利用在專業(yè)顯示領(lǐng)域已建立的比較優(yōu)勢和競爭壁壘，主動把握下游應(yīng)用市場的發(fā)展趨勢，重點(diǎn)關(guān)注車載、工控、醫(yī)療等市場，持續(xù)提升盈利能力。

　　但是市場對深天馬一季報(bào)也存在較大的疑慮，主要在于資產(chǎn)負(fù)債和扣非凈利潤這兩方面。其實(shí)，對比一下業(yè)務(wù)比較類似的上市公司，深天馬的資產(chǎn)負(fù)債率只有38.47％，相對于京東方、TCL等并不算高負(fù)債運(yùn)營企業(yè)。扣非后凈利潤方面，深天馬為1.16億元，同比增長率高達(dá)655％，也遠(yuǎn)高于同行業(yè)的增長。但比較糾結(jié)的是，公司利潤的體量相對較小。

　　2、重組遭質(zhì)疑，但無須過憂

　　2017年3月11日，公司擬以100.72億元收購廈門天馬100％股權(quán)，擬以6.13億元購買天馬有機(jī)發(fā)光6％股權(quán)，總發(fā)行6.2億股，發(fā)行價格為17.23元／股。另外，公司擬定增19億元用于廈門天馬第6代低溫多晶硅（LTPS）TFT－LCD及彩色濾光片（CF）生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目，發(fā)行價格不低于17.23元／股。

　　本次交易完成后，深天馬A將直接持有廈門天馬100％股權(quán)，直接持有天馬有機(jī)發(fā)光60％股權(quán)，并通過上海天馬持有天馬有機(jī)發(fā)光40％股權(quán)。值得注意的是，本次交易暫無業(yè)績承諾。

圖1：深天馬的三大應(yīng)用產(chǎn)線與布局分布

　　對于本次資產(chǎn)重組，市場質(zhì)疑有理，但無需過憂。市場對廈門天馬的質(zhì)疑主要集中在盈利能力或現(xiàn)金流兩方面。其實(shí)，我們認(rèn)為不必過于擔(dān)心廈門天馬的現(xiàn)金流問題或是公司盈利能力問題。一般面板生產(chǎn)線前期投入資金龐大，在生產(chǎn)線還未實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)滿銷的情況下，業(yè)績未能表現(xiàn)是必然的。

　　根據(jù)公司公告顯示，廈門天馬在2016年9月，其第5．5代LTPS生產(chǎn)線已經(jīng)實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)滿銷，第6代LTPS生產(chǎn)線已經(jīng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)出貨。因此，在廈門天馬生產(chǎn)線良率不斷爬升的情況下，2017年廈門天馬將擁有全球最大的LTPS單體生產(chǎn)基地，廈門天馬營收規(guī)模和盈利能力也會顯著增強(qiáng)。

　　目前，市場對OLED替代LCD成為主流的擔(dān)憂為時尚早。雖然，未來柔性O(shè)LED是顯示的主流，但按照目前的產(chǎn)能情況來看，OLED成為顯示的主流恐怕尚需些時日，預(yù)計(jì)到2020年OLED的市場滲透率才能上升到50％。

　　另外，隨著日韓LCD生產(chǎn)線的退出，深天馬LTPS－LCD生產(chǎn)線的優(yōu)勢會更加凸顯。值得一提的是，公司（LTPS）TFT－LCD生產(chǎn)線的建設(shè)，后期在OLED技術(shù)成熟后，可以直接改造成OLED硬屏生產(chǎn)線。同時，LTPS的生產(chǎn)線，也是AMOLED后道產(chǎn)線的基板供應(yīng)主要來源。

　　但是，公司中高階消費(fèi)品a－si LCD受到LTPS LCD和AMOLED的沖擊是必然的。但日韓等廠商退出a－si產(chǎn)品，而短時間內(nèi)LTPS及AMOLED產(chǎn)品供應(yīng)依然難以滿足全球市場的上漲。因此，預(yù)計(jì)在未來1－2年a－si產(chǎn)品會保持較好的態(tài)勢。但隨著LTPS和AMOLED產(chǎn)量的增加，a－si就會逐步被替代。

　　從2016年開始，LTPS－LCD和AMOLED總體上呈現(xiàn)此消彼長的態(tài)勢。深天馬一手深化布局LTPS，一手加大布局AMOLED，保持兩條腿走路，穩(wěn)定公司經(jīng)營業(yè)績。

　　3、深天馬是國內(nèi)AMOLED產(chǎn)業(yè)領(lǐng)先者

　　目前，OLED市場總體上供不應(yīng)求，依然是三星一家獨(dú)大的局面。而目前三星的產(chǎn)能基本上只是滿足自身發(fā)展的需求和向蘋果供貨。

　　截至2016年末，國內(nèi)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)的OLED產(chǎn)線包括深天馬、和輝光電、國顯光電和信利。而天馬有機(jī)發(fā)光是國內(nèi)AMOLED產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)先者，天馬武漢6代線已于4月20日成功點(diǎn)亮AMOLED產(chǎn)品，預(yù)計(jì)2017年內(nèi)將實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，量產(chǎn)后有望進(jìn)一步提升公司核心競爭力以及增厚公司凈利潤。

圖2：中國內(nèi)陸OLED生產(chǎn)線布局

　　4、總結(jié)：全年高增長有基礎(chǔ)，關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會

　　公司一季報(bào)凈利潤2.25億元，同比增長147％，值得一提的是扣非凈利潤1.16億元，同比增長655％，這位公司全年高增長奠定基礎(chǔ)。根據(jù)wind市場一致預(yù)測，公司2017年凈利潤接近10億元，同比增長75％，30倍市盈率，PEG為0.4，說明了市場給予公司較高的成長預(yù)期。

　　莊主認(rèn)為，公司所處行業(yè)為中小尺寸顯示屏產(chǎn)品，如手機(jī)顯示屏、車載顯示屏、可穿戴顯示屏等，行業(yè)持續(xù)增長是非常可觀的。公司將坐收行業(yè)增長紅利，在公司生產(chǎn)線不斷完善和良率不斷爬升后，公司盈利能力會顯然突出。但是鑒于，目前公司在經(jīng)營業(yè)績方面尚未大幅度放量，可適當(dāng)參與結(jié)構(gòu)性機(jī)會。